The Little Book that Still Beats the Market – Joel Greenblatt

Un tutorial pas cu pas pentru cumpărarea de acțiuni care garantează profituri pe termen lung, pe baza unei formule matematice.

Cartea “The Little Book that Still Beats the Market” de Joel Greenblatt este un tutorial pas cu pas pentru implementarea unei formule matematice pentru cumpărarea de acțiuni care garantează profituri pe termen lung.

Compania Gotham Funds a lui Joel Greenblatt a obținut un randament de peste 40% în perioada 1986-2006.

Autorul urmează strategia de value investing a lui Benjamin Graham, care înseamnă să cumperi companii subevaluate cu potențial de creștere pe termen lung la prețuri rezonabile, și apoi să aștepți creșterea acestora.

Cartea a devenit un besteseller instant, fiind actualizată și extinsă în anul 2010.

Trei idei de bază pentru a înțelege formula magică a lui Joel Greenblatt:

1. Analizează rata de câștig (earnings yield) și rentabilitatea capitalului (return on capital) când evaluezi acțiuni;
2. Combină și ordonează acești doi factori pentru a găsi companiile câștigătoare;
3. Ai răbdare, formula e eficientă, chiar dacă nu e populară

Cartea este însoțită de site-ul https://www.magicformulainvesting.com ca o resursă gratuită pentru cititori, care facilitează calculele corecte și utilizează o sursă de calitate ridicată pentru date;

Această resursă va rămâne gratuită, și împreună cu citirea și înțelegerea cărții, va continua să servească ca un suport, utile pentru cititorii actuali și viitori;

Iată idei extrase din această carte:

• Cel mai bun lucru despre această carte este că majoritatea oamenilor nu vor crede. Sau vor crede, dar nu vor avea răbdarea să aplice sfaturile din ea. Asta e bine, deoarece, cu cât sunt mai mulți care știu despre un lucru bun, cu atât acesta devine mai costisitor, așa că s-a dus oportunitatea de câștig;
• Ceea ce oferă Greenblatt este un “fond de indice plus”, unde “plusul” vine de la includerea în coșul de acțiuni numai a unor afaceri bune care se vând la prețuri scăzute;
• Lumea finanțelor și în particular piața de acțiuni este intimidantă pentru mulți oameni. Totuși deciziile de investiție joacă un rol imens în determinarea viitorului financiar, a opțiunilor pentru pensionare și a abilității de a lăsa ceva în urma ta către cei dragi;
• Este greu să investești. De aceea să ai o strategie disciplinată, metodică, pe termen lung este esențial pentru a avea succes în aproape orice condiții de piață;

După 30 de ani de investiții profesionale și după 14 ani de predare la școli de afaceri din Ivy League, sunt convins de cel puțin două lucruri:

1. Dacă vrei într-adevăr să bați piața, majoritatea profesioniștilor și teoreticienilor nu te pot ajuta, și îți rămâne o singură alternativă:
2. Trebuie s-o faci de unul singur

• Poți învăța să bați piața, iar această carte te poate învăța cum, folosind un proces simplu, aplicat pas cu pas;
• Formula e simplă, este asociată cu un risc redus și a funcționat pentru mulți ani și va continuă să funcționeze chiar și după ce toată lumea o să afle despre ea. Deși formula e ușor de utilizat și nu îți va lua mult s-o înveți, va funcționa pentru tine numai dacă vei face efortul să înțelegi de ce funcționează;
• E nevoie de multă disciplină pentru a economisi bani. Până la urmă, indiferent câți bani câștigi sau primești de la alții, e mult mai simplu să-i cheltuiești;

• Să cumperi acțiuni la o companie înseamnă că ai cumpărat o bucățică din acea afacere. Ești îndreptățit la o bucățică din câștigurile viitoare ale acelei afaceri;
• Să-ți dai seama cât valorează o afacere înseamnă să estimezi cât va câștiga acea afacere în viitor;
• Câștigurile din acea deținere trebuie să îți dea mai mulți bani decât ai primi dacă ai plasa aceeași sumă de bani în niște bonduri SUA pe 10 ani lipsite de riscuri;

• Prețurile majorității companiilor variază mult în fiecare an. Dar de ce prețurile variază așa de mult dacă valoarea afacerilor lor nu se modifică chiar așa de mult?
• Tu singur poți alege să acționezi numai atunci când prețul oferit de Mr. Market pare foarte redus (când ai putea decide să cumperi niște acțiuni) sau extrem de ridicat (când ai putea lua în considerare să vinzi din deținerile tale către Mr. Market);
• Benjamin Graham s-a referit la această practică de a cumpăra acțiuni la o companie numai când se tranzacționează la un discount față de valoarea reală ca fiind o investiție cu marjă de siguranță. Diferența dintre valoarea estimată de tine per acțiuni de să zicem 70 USD și prețul de cumpărare al acțiunii de 37 USD ar reprezenta o marjă de siguranță pentru investiția ta;
• Graham și-a imaginat că folosind mereu principiul marjei de siguranță când ne decidem să cumpărăm acțiuni la o companie de la un partener nebun ca Mr. Market ar fi secretul pentru profituri sigure și fiabile;
• De fapt, aceste două concepte – cerința de a avea o marjă de siguranță pentru cumpărări și prezentarea pieței de capital ca și cum ar fi un partener precum Mr. Market – au fost utilizate cu mult succes de unii dintre cei mai mari investitori din istorie;

• Dacă tu cumperi companii bune (care au o rată înaltă de rentabilitate a capitalului) și le cumperi la un preț redus (un preț care îți oferă un randament ridicat de câștig), poți ajunge să cumperi în mod sistematic multe companii bune;
• Poți face asta tu însuți, cu riscuri reduse, fără să faci nicio predicție, urmând o formulă simplă ce folosește numai două concepte de bază: rata de câștig (earnings yield) și rentabilitatea capitalului (return on capital);
• Pe perioada între 1988 și 2004, deținerea unui portofoliu de aproximativ 30 de acțiuni care aveau cea mai bună combinație între o rentabilitate înaltă a capitalului și o rată înaltă de câștig ar fi adus un randament de aproximativ 30,8%. La acest randament pentru 17 ani, o investiție de 11.000 USD ar fi adus peste 1 milion USD. Prin comparație, piața globală a avut un randament mediu de 12.3% pe an. La această rată, o investiție de 11.000 USD pe 17 ani ar fi adus un câștig de 79.000 USD, ceea ce e mult mai puțin decât cei 1 milion USD.

• Formula pornește cu o lista formată din cele mai mari 3500 de companii de pe US stock exchange. Se alocă câte o poziție în clasament acestor companii, de la 1 la 3500, pe baza rentabilității capitalurilor. Compania cu cea mai mare rentabilitate a capitalului se va clasa pe locul 1, iar compania cu cea mai scăzută rentabilitate a capitalului (probabil o companie care de fapt pierde bani) ar primi locul 3500;
• Apoi formula urmează aceeași procedură, dar de data asta clasamentul se realizează pe baza ratei câștigurilor. Compania cu cea mai mare rată a câștigurilor primește locul 1, iar compania cu cea mai redusă rată a câștigurilor primește locul 3500;
• La final, formula combină cele două clasamente. Astfel, o companie clasată pe locul 232 la rentabilitatea capitalului și pe locul 153 la rata câștigurilor primește un loc combinat de 232 + 153 = 385;
• Un portofoliu cu 30 de companii alese pe baza acestei formule ar avea un randament mediu anual de 30.8% pe intervalul 1988-2004, spre deosebire de un randament mediu al S&P 500 de 12,4% pe acea perioadă;
• Este important să alegem companii mari pentru formula magică;
• Dacă luăm în considerare doar cele mai mari 1000 de companii, care au o capitalizare de piață de peste 1 miliard USD, pe intervalul 1988-2004 obținem un randament mediu anual de 22,9% cu formula magică și de 11,7% pentru cele 1000 de companii;
• Pe durata celor 17 ani ai studiului, am păstrat un portofoliu de aproximativ 30 de companii, iar fiecare companie a fost păstrată pe o perioadă de un an. S-a considerat cazul cu cele mai mari 3500 de companii, cele mai mari 2500 de companii sau cele mai mari 1000 de companii. Se obțin aceleași rezultate la fiecare test;

• Dacă luăm cele mai mari 2500 de companii și le grupăm în 10 grupuri egale, pe baza acestor clasamente, astfel încât Grupul 1 să conțină primele 250 companii pe baza formulei magice, Grupul 2 ar conține al doilea grup de 250 de companii și așa mai departe, până la Grupul 10, care ar conține 250 de companii cu prețuri ridicate și calitate redusă, atunci am observa că randamentul grupurilor ar fi în ordinea clasării lor. Astfel Grupul 1 bate Grupul 2, care bate Grupul 3 și așa mai departe până la Grupul 10;
• Grupul 1 ar obține 17,9% pe 17 ani, Grupul 2 ar obține 15,6% și așa mai departe, până la Grupul 10, care ar obține 2,5% pe 17 ani;

• Pe de altă parte, formula magică nu funcționează tot timpul. Ar putea să nu funcționeze câțiva ani de zile. Majoritatea oamenilor nu au răbdare să aștepte atât de mult;
• Dacă o strategie funcționează pe termen lung (adică uneori e nevoie de 3-4-5 ani pentru a-și arăta avantajele), majoritatea oamenilor nu vor fi interesați;

• Mulți manageri de fonduri simt că singura modalitate de a evita riscurile este să investească aproximativ la fel ca toți ceilalți. Adesea asta înseamnă să dețîi cele mai populare companii, de obicei cele ale căror previziuni arată cel mai promițător pe următoarele câteva trimestre sau pe următorii 1-2 ani;
• Pentru formula magică, “termen scurt” poate însemna ani, nu luni sau zile, așa că trebuie s-o utilizezi pe termen lung;

• Formula magică alege companiile folosind un sistem tip clasament. Acele companii care au o rentabilitate mare a capitalului și rate înalte de câștig sunt cele pe care formula le clasează cel mai sus. Practic, formula ne permite să găsim companii peste medie pe care le putem cumpăra la preț sub medie;
• Deținerea unei afaceri care are oportunitatea să investească o parte sau toate profiturile la o rată înaltă de randament poate contribui la o rată foarte înaltă de creștere a câștigurilor;
• Abilitatea de a avea o rentabilitate ridicată a capitalurilor poate contribui la o rată înaltă de creștere a câștigurilor;
• Ca să aibă un randament ridicat al capitalului chiar și pentru un an, înseamnă că măcar temporar este ceva special în modul de a face afaceri al companiei. Altfel, concurența i-ar fi coborât deja randamentele la niveluri mai joase;
• Poate că acea companie are un concept de business relativ nou, sau un produs nou, un bun brand, sau compania ar putea avea o poziție foarte competitivă pe piață;
• Pe scurt, companiile care reușesc să aibă o rentabilitate ridicată a capitalurilor are probabil un anumit avantaj, care împiedică pe competitori să îi distrugă abilitatea de a câștiga profituri peste medie;
• Afacerile care nu au nimic special încorporat în ele (ca de exemplu produse noi sau mai bune, nume de brand foarte cunoscut sau poziție competitivă puternică) vor obține probabil doar rentabilități ale capitalurilor medii sau sub medie;
• Prin eliminarea companiilor cu rentabilități ale capitalurilor medii sau modeste, formula magică începe cu companiile cu o rentabilitate ridicată a capitalurilor;
• Ce face formula magică pornind de la aceste companii? Încearcă să le cumpere la preț redus!

• Formula alege doar companii cu randamente ridicate ale câștigurilor, adică se cumpără doar acele companii care câștigă mult în comparație cu prețul pe care îl plătim pentru ele;
• Să cumperi companii peste medie la prețuri sub medie, sună a ceva profitabil;
• Din moment ce formula magică pare să aibă sens, trebuie să fim capabili să o utilizăm pe perioade lungi, care conțin și vremuri bune, și vremuri grele;

• Formula magică a fost testată pe o perioadă de 17 ani. Un portofoliu de 30 de companii selectate de formula magică a fost păstrat în acest timp, fiecare companie fiind păstrată timp de un an. Performanța a fost măsurată pe 193 de perioade separate de un an. Se folosesc câștigurile din anul precedent. Portofoliul ales bate mediile pieței, dar există intervale de 1-2-3 ani când nu s-a întâmplat asta. Aceasta conduce la riscul ca investitorii să renunțe la formulă înainte ca ea să-și facă efectul;
• Pe perioade de un an, formula magică subperformează mediile pieței cam 25% din timp. Dacă aplicăm formula pe perioade de 2 ani consecutivi, formula magică subperformează mediile pieței în 1/6 din perioadele testate;
• Pe perioade de 3 ani consecutivi, formula magică bate mediile pieței în 95% din timp. În aceste perioade de 3 ani, cel mai prost randament al formulei ar fi un profit de 11%, în timp ce cel mai prost randament al pieței ar fi o pierdere de 46%;

Când vorbim de risc, există două lucruri de reținut cu privire la o strategie de investiții:

1. Care este riscul să pierzi bani urmând acea strategie pe termen lung?
2. Care e riscul ca strategia aleasă să performeze mai prost decât alte strategii alternative pe termen lung?

• Pe intervalul studiat, formula magică nu a pierdut bani niciodată, în schimb a bătut mediile pieței pe aproape toate perioadele de 3 ani testate. Practic a obținut rezultate mai bune cu riscuri mai scăzute decât piața;

• Pe intervalul 1988-2009, formula magică (utilizând companii de peste 1 miliard USD) a avut un randament mediu de 19,7%, iar utilizând companii de peste 50 milioane USD a avut un randament mediu de 23,8%, în timp ce S&P 500 a avut un randament mediu de 9,5%.
• Însă formula magică nu bate tot timpul indicii. Pe acel interval au fost 34 de luni când formula a subperformat față de indexul S&P 500;

• Deși pe termen scurt Mr. Market poate alege acțiuni pe baza emoțiilor, valoarea companiei rămâne cel mai important factor pentru Mr. Market;
• Asta înseamnă că dacă tu cumperi acțiuni la ceea ce crezi că e la reducere și ai dreptate, Mr. Market eventual îți va da dreptate și îți va oferi să cumperi acele acțiuni la un preț corect, deci prețurile reduse vor fi recompensate. Chiar dacă acest proces nu de manifestă rapid, 2-3 ani sunt de regulă suficienți pentru ca Mr. Market să pună lucrurile în ordine;
• Deși pe termen scurt Mr. Market evaluează prețurile pe bază de emoțîi, pe termen lung Mr. Market evaluează prețurile acțiunilor pe bază valorii companiilor;
• Să alegi companii individuale fără a avea nicio idee cu privire la ce să cauți se aseamănă cu alergatul cu un chibrit aprins printr-o fabrică de dinamită. Poate supraviețuiești, dar tot o să pari un idiot;

• Formula magică nu face stock picking de acțiuni individuale, ci se uită la câștigurile din ultimul an ca un bun indicator asupra câștigurilor din viitor. Pentru companii individuale, poate că nu e cazul, dar pe medie, câștigurile din ultimul an vor oferi o estimare destul de bună pentru câștigurile viitoare;
• Dacă vrem să folosim formula magică, vom deține 20-30 de acțiuni la un moment dat, alese prin intermediul formulei;
• În timp ce un index tipic al pieței cumpără o companie medie la un preț mediu, formula magică va cauta să cumpere o companie peste medie la un preț sub medie;
• Poți începe cu formulă magică și poți selecta o listă de acțiuni din fruntea clasamentului. Apoi poți adăuga câteva din companiile tale favorite prin orice metodă îți dorești, din primele 50-100 companii din clasament;
• Dacă nu știi cum să evaluezi companii și să estimezi câștiguri pe câțiva ani în viitor, nu are sens să investești în companii individuale;

Formula magică – instrucțiuni pas cu pas

• Ne asigurăm că planul nostru conține cel puțin 20-30 de companii la fiecare moment de timp. Formula magică se bazează pe medii, așa că deținerea multor companii aflate în fruntea clasamentului ne ajută să fim aproape de această medie de-a lungul timpului;
• Fiecare acțiune e păstrată pe perioada de un an (mai ales dacă ne avantajează din punct de vedere al taxelor). În cazul companiilor la care avem o pierdere față de prețul inițial, le vindem cu câteva zile înainte de a se încheia perioada de un an. Pentru acțiunile cu un câștig, le vindem la 1-2 zile după ce a trecut perioada de un an;
• La început s-ar putea să nu începem direct cu 30 de companii, ci să le cumpărăm treptat pe parcursul primului an de investiții. Putem adăuga 5-7 companii la portofoliu o dată la câteva luni, până ajungem la 20-30 de companii în portofoliu;
• Când portofoliu ajunge la vechimea de un an, vom înlocui doar 5-7 companii pe care le-am deținut pentru un an.

Site-ul www.magicformulainvesting.com a fost creat pentru a emula randamentele din studiul nostru cât mai fidel cu putință. Site-ul este gratuit;

Opțiunea 1 – folosim www.magicformulainvesting.com

1. Mergi la magicformulainvesting.com
2. Urmează instrucțiunile de pe site pentru a alege mărimea companiilor (ex. capitalizare peste 200 milioane USD, sau peste 1 miliard USD, etc.). Pentru majoritatea investitorilor, companii cu capitalizare de piață peste 50-100 milioane USD este suficient;
3. Urmează instrucțiunile pentru a obține o listă cu cele mai bine clasate companii conform formulei magice;
4. Cumpără 5-7 companii din fruntea clasamentului. La început alocă numai 20-33% din banii pe care intenționezi să îi investești pe durata primului an;
5. Repetă pasul 4 la fiecare 2-3 luni până ce ai investit toți banii doriți în portofoliul formulei magice. După 9-10 luni ar trebui să ai deja 20-30 de companii;
6. Vinde fiecare companie după ce ai păstrat-o un an (în funcție de regulile de taxare). Adaugă un număr egal de companii din topul clasamentului formulei magice;
7. Continuă acest proces pentru cel puțin 3-5 ani, indiferent de rezultate, pentru a da formulei o șansă să își arate valoarea.

Opțiunea 2 – folosești propria metodă de selecție a companiilor

• Folosește return on assets (ROA) ca și criteriu de selecție. Setează un ROA minim de 25% (ROA va înlocui return on capital din formula magică);
• Din grupul companiilor cu ROA mare, caută companiile cu cel mai mic P/E (price per earning). Acesta va înlocui rata de câștiguri (earnings yield) din formula magică;
• Elimină companiile financiare și de utilități din listă;
• Elimină companiile străine din listă, cele cu sufixul “ADR”;
• Dacă o companie are un P/E sub 5, asta poate indica faptul că în anul anterior sau datele utilizate sunt cumva neobișnuite. Poți elimina aceste acțiuni din listă. Poți elimina și companiile care au anunțat câștiguri în ultima săptămână (ca să nu iei în cont date incidentale sau incorecte din greșeală);
• După ce ai obținut o listă de companii, urmează pașii 4-8 de la varianta de mai sus cu magicformulainvesting.com

Anexă

1. Return on Capital a fost măsurat prin calcularea rației între câștigurile înainte de taxare (EBIT) și capitalul tangibil utilizat (Net Working Capital + Net Fixed Assets). Această rație a fost utilizată în locul rației return on equity (ROE, earnings/equity) sau return on assets (ROA, earnings/assets)

EBIT (câștigurile înainte de dobânzi și taxe) a fost utilizat în locul câștigurilor raportate deoarece companiile operează cu niveluri diferite de datorii și cu rate diferite de taxare;

2. Earnings Yield

EBIT/Enterprise Value

Earnings yield (rata câștigurilor) a fost calculată ca rația dintre EBIT la valoarea companiei (valoarea de piață + datoriile nete). Această rație a fost utilizată în locul P/E (price/earnings ratio) sau E/P (earnings/price ratio);

Baza de date folosită de formula magică (Compustat’s “Point în Time” database) conține date ce merg în urmă pe 17 ani. Conține informația exactă cunoscută clienților Compustat la momentul cumpărării acțiunii. la o rată de 30,8% pe an timp de 17 ani, o investiție de 11.000 USD ar crește la peste 1 milion USD înainte de taxe și costuri de tranzacționare.

Net Working Capital + Net Fixed Assets a fost utilizată 

Idei culese din carte de Sorin Scorțan