Ce am învățat despre investiții de la Darwin – Pulak Prasad

Un rezumat de Sorin Scorțan

22 ianuarie, 2025 — Cărți de investiții

educatiefinanciara finante investitii venitpasiv

In contextul volatilității extreme si a incertitudinilor induse de evenimente neprevăzute care s-au succedat rapid în ultimii ani, profesia de investitor pare să fie in impas. Marea majoritate a administratorilor de fonduri de acțiuni nu reușesc să învingă piață pe termen lung, ceea ce conduce la ieșiri masive dinspre fonduri active către fonduri pasive.

Pulak Prasad este fondatorul Nalanda Capital, un fond de investiții cu sediul in Singapore, care investește in acțiuni indiene listate si administrează aproximativ 5 miliarde de dolari. Nalanda a generat de la înființare (2007) pana in 2023 randamente anualizate de 20,3% după comisioane, comparativ cu 10,9% – aferent indicilor bursei indiene.

Pulak Prasad oferă o filosofie a investiției pe termen lung, bazată pe o sursă neașteptată: biologia evoluționistă. El extrage lecții cheie din conceptele de baza darwiniene, combinând exemple vii din lumea naturala cu povești convingătoare despre decizii de investiții bune si rele, inclusiv ale sale.

Am extras mai jos idei interesante din această carte:

Biologia evoluționistă, după cum sugerează denumirea, reprezintă studiul cauzelor și naturii evoluției organismelor de la începutul vieții pe Pământ. A investi, spre deosebire de ce sugerează denumirea, este mult prea adesea un eufemism pentru jocurile de noroc, în care cei care le practică se descurcă rareori mai bine decât niște primate puse să nimerească cu săgeți la țintă;
Conform raportului SPIVA U.S. scorecard de la S&P din 2021 asupra pieței de capital din Statele Unite, pe perioade de 5, 10 și 20 de ani, între 75% și 90% dintre fondurile de investiții autohtone au avut o performanță sub cea a pieței;
Conform unui raport Deloitte din 2020, începând cu anul 2009, fondurile administrate pasiv din Statele Unite, evaluate în 2018 la suma de 6,6 trilioane de dolari, au crescut de peste 4 ori, în timp ce fondurile administrate activ, evaluate la 11,4 trilioane, crescuseră de mai puțin de 1,7 ori. Motivul? Performanța fondurilor americane administrate pasiv a bătut-o măr pe cea a fondurilor americane administrate activ în acea perioadă;
Filozofia noastră de investiții la Nalanda poate fi sintetizată în doar câteva cuvinte: Vrem să fim proprietarii permanenți ai unor companii de calitate superioară;
Noi investim aproape exclusiv în firme deținute și conduse de antreprenori, în care antreprenorul este, de regulă, cel mai mare acționar, iar noi suntem, de obicei, al doilea cel mai mare investitor;
Abordarea Nalanda în materie de investiții constă în trei pași simpli și consecutivi:
- Evită riscurile mari,
- Cumpără calitate superioară la un preț rezonabil,
- Nu fii leneș – Fii foarte leneș
Într-un răstimp de puțin peste 15 ani, pe baza intrărilor și ieșirilor efective de numerar, randamentul anualizat în rupii pentru acest fond a fost de 19,8% (după scăderea tuturor comisioanelor noastre), iar fondul a depășit Sensex și MidCap Index cu 10,3 și respectiv 10,6 puncte procentuale. Un palmares destul de bun;
Cartea aceasta dezvoltă adoptarea unui mod nou de gândire pentru investiții – reimaginarea activității de investiții prin aplicarea principiilor evoluției biologice deja probate în timp. Voi discuta despre principiile contraintuitive din evoluționismul darwinist, la care putem apela ca să înțelegem lumea afacerilor, ajutându-i astfel pe investitori să exceleze în ocupația lor;

Secțiunea 1 – Evită riscurile mari

O eroare de tip I apare atunci când eu fac o investiție proastă din cauză că am crezut, în mod eronat, că ar fi o investiție bună. Este eroarea de a-ți aduce ție însuți un prejudiciu și mai este numită și rezultat fals pozitiv sau eroare comisivă;
O eroare de tip II apare atunci când eu resping o investiție bună din cauză că am crezut, în mod eronat, că era proastă. Aceasta este eroarea respingerii unui potențial beneficiu și poate fi numită rezultat fals negativ sau eroare omisivă;
Toți investitorii, inclusiv Warren Buffett, comit aceste două erori în mod periodic. Fie își aduc singuri un prejudiciu, fie nu profită de o minunată ocazie favorabilă;
Riscurile acestor două erori sunt invers proporționale. Reducerea la minimum a unui risc de eroare de tip I va duce, de regulă, la creșterea riscului de eroare de tip II, iar minimizarea riscului unei erori de tip II face să crească riscul unei erori de tip I;
Selecția naturală printre animale are loc neîncetat și fără milă și a produs milioane de specii, toate respectând acest principiu simplu: să reducă la minimum comiterea erorilor de tip I, pentru a diminua riscul de vătămare sau moarte, și să învețe să trăiască cu erorile de tip II sau avantajele pierdute;
Dovezi mai mult decât suficiente din natură arată că plantele evită erorile de tip I cu prețul comiterii mai multor erori de tip II;
Evită riscurile mari. Nu face greșeli de tip I. Nu te angaja într-o investiție în care probabilitatea de a pierde bani este mai mare decât probabilitatea de a câștiga bani. Gândește-te în primul rând la risc, nu la câștig;
Noi, la Nalanda, nu aducem niciodată volatilitatea prețului acțiunilor într-o discuție despre riscuri. Noi definim ”riscul” ca fiind probabilitatea unei pierderi de capital. Cu cât probabilitatea de pierdere este mai mare, cu atât crește riscul. Dacă investiția mea în Compania A este probabil să mă facă să pierd mai mulți bani decât investiția în Compania B, atunci voi considera că Compania A este ”mai riscantă” decât Compania B, indiferent de volatilitatea trecută sau viitoare a prețului acțiunilor lor;
Există foarte puține investiții bune pe piață;
Cu toate că majoritatea cărților de investiții și a programelor universitare se concentrează pe a-i învăța pe oameni cum să facă investiții bune, toată lumea ar ieși mai câștigată dacă ar învăța cum să nu facă investiții proaste. O carieră în investiții se numără probabil printre puținele care îl răsplătesc pe sceptic mai mult decât pe optimist;
Buffett este cel mai bun investitor din lume pentru că se pricepe cel mai bine din lume să refuze o investiție;
Majoritatea investitorilor vor continua să comită erori de tip I (să facă investiții proaste) pe tot parcursul carierei lor. Este inevitabil. Deci, când spun că trebuie să evităm erorile de tip I, de fapt propun să încercăm să evităm erorile evitabile de tip I. Prin respingerea riscurilor mari;
Echipe manageriale, care au avut performanțe sub așteptări pe lungi perioade de timp, sunt capabile să-i convingă pe investitori că pot să parieze liniștiți pe firmele lor, neavând nici un alt argument decât promisiuni fanteziste;
Criza Covid-19 a demonstrat clar că firmele prinse cu pantalonii în vine au fost cele care aveau un grad ridicat de levier financiar. NU este imposibil ca o firmă fără datorii să dea ortul popii, dar cu siguranță este foarte greu;
Ca investitor pe termen lung într-o firmă, eu vreau ca aceasta să nu dea niciodată faliment – indiferent dacă vremurile sunt bune sau rele. Pot să mă împac cu o rată a rentabilității financiare mai mică și cu o creștere mai redusă a profitului pe acțiune, dar, cel puțin, trăiesc în continuare;
Datoria diminuează flexibilitatea strategică și, ca atare, crearea valorii pe termen lung. Pentru un broker care tranzacționează zilnic sau chiar și pentru un investitor, a cărui perioadă de deținere variază între 3 și 5 ani, un grad rezonabil de îndatorare poate să nu conteze. Dar pentru un deținător permanent ca Nalanda, orice constrângere care împiedică o firmă să facă pariuri strategice calculate nu este de dorit;
Realitatea dură a companiilor din orice societate capitalistă – și motivul pentru care trebuie să ai întotdeauna numerar disponibil – nu este că lucrurile pot să meargă prost, ci că vor merge prost la un moment dat;
Am susținut întotdeauna că teoria structurii ”optime” a capitalului care cere companiilor să aibă un anumit grad de îndatorare, îmbrățișată de teoreticienii finanțelor corporatiste, nu este doar una greșită, ci și periculoasă. Un bilanț contabil solid nu este cel care maximizează datoria ca să minimizeze costul capitalului, ci unul care minimizează datoria ca să maximizeze siguranța capitalului;
Odată cu sosirea Internetului pentru mase la mijlocul anilor 1990, fondurile cu capital de risc și piețele publice au finanțat sute de companii de profil, într-un context general care trecea prin schimbări rapide. A fost ceea ce s-a numit ”boomul dot-comurilor”. Indicele Nasdaq al acțiunilor de tehnologie a crescut de 5 ori între 1995 și 2000;
Anul 2000 a marcat sfârșitul acestei nebunii. În 2005, companiile listate din Silicon Valley pierduseră două treimi din valoarea atinsă în punctul de vârf al pieței – ceea ce echivala cu o cutremurătoare pierdere a 2 trilioane de dolari în termenii avuției acționarilor. Finanțările de capital de risc s-au prăbușit de la vreo 105 miliarde de dolari în 2000, la 21 de miliarde în 2004. Nasdaq își atinsese punctul de maximum în martie 2000. I-au trebuit peste 15 ani ca să revină la acest nivel;
Singurele companii care au creat cu adevărat valoare relevantă, din era dot-comurilor, sunt Amazon și Google (Facebook s-a înființat în 2004). Dacă vreți să fiți generoși, puteți adăuga pe listă eBay și Priceline (care se numește acum Booking Holdings). Dar atât. Doar o mână de firme din bula anilor 1995-2000 au reușit să prospere;
Nouă, la Nalanda, ne plac sectoarele stabile, previzibile, anoste. Vom alege oricând ventilatoarele electrice în defavoarea mașinilor electrice, cazanele în defavoarea biotehnologiilor, obiectele sanitare în defavoarea semiconductorilor și enzimele în favoarea e-comerțului. Ne plac domeniile de activitate în care câștigătorii și perdanții au fost deja lămuriți, în mare parte, iar regulile jocului le vede toată lumea. Pentru orice altceva, mulțumim frumos, dar nu ne trebuie;
Noi evităm companiile aflate în proprietatea statului. Spre deosebire de lumea occidentală, India are un număr foarte mare de companii deținute de stat și ale căror acțiuni se tranzacționează public. Guvernul vrea să atingă multiple obiective cu companiile pe care le deține, unele dintre ele neavând nimic de-a face cu creșterea valorii și profitului;
Nu este ceva neobișnuit ca guvernul indian să-și răsplătească un membru important al birocrației sale dându-i o funcție înaltă într-o companie deținută de stat. Se prea poate să-i convină birocratului, dar nu și unui acționar;
Unele firme, mai ales cele din sectorul petrolier de stat, se trezesc ocazional cu excedent de lichidități, iar guvernul se folosește atunci de ele ca de pușculițe cu care să-și gestioneze deficitul fiscal. Guvernului îi convine, dar cum poate fi acest lucru în folosul unui acționar?
Evităm sucursalele listate ale giganților globali, ca Nestlé, Cummins, Procter & Gamble, Siemens, Unilever și multe altele cu sucursale listate local;
Nu suntem deloc fani ai conglomeratelor indiene. Cel mai cunoscut este Tata Group, înființat în 1868;
Riscurile de care ne ferim pot să umple o listă foarte lungă. Acesta este elementul fundamental din strategia noastră de investiții. Nu investim în firme conduse de escroci, detestăm redresările, stăm la cât mai mare depărtare de capitalul mult îndatorat, refuzăm să ne încurcăm cu dependenții de fuziuni și achiziții, nu știm cum stă treaba cu sectoarele care se schimbă foarte repede și nu ne aliniem cu proprietarii nealiniați;
La Nalanda, lista noastră scurtă cuprinde 75-80 de firme din tot universul de vreo 800 de companii cu o valoare de piață de peste 100 de milioane de dolari;

Secțiunea 2 – Cumpărăm calitate superioară la un preț corect

Poți folosi un proces în doi pași, pe care ne bazăm noi la Nalanda. Ca prim pas, noi folosim un singur criteriu de selecție care să filtreze firmele de calitate medie și inferioară, rezultând o listă preliminară cu companii de înaltă calitate. În cadrul celei de-a doua etape, lucrăm mai departe cu această listă preliminară, ca să mai scoatem din ea și să ajungem la o listă finală;
Lehman Brothers și-a crescut veniturile cu 36% anual, de la 17 miliarde de dolari în 2003 la 59 de miliarde în 2007. Această creștere a venitului cu vreo 40 de miliarde a fost finanțată printr-o creștere a datoriei cu aproape 90 de miliarde. La fel, Bear Stearns și-a sporit de șapte ori veniturile între 2003 și 2007. Creșterea venitului cu 3,5 miliarde din această perioadă a fost finanțată, în primul rând printr-o datorie suplimentară de 42 de miliarde. Când a izbucnit criza financiară din 2008, aceste entități cu grad înalt de îndatorare – care contribuiseră la crearea problemei – n-au avut unde să se ascundă. Amândouă s-au prăbușit în acel an;
Firmele cu dezvoltare rapidă pot să ascundă o mulțime de probleme, începând cu deficiențe ale calității produsului sau serviciului, continuând cu tipul de cultură a angajaților și terminând cu cifre umflate în bilanțul contabil;
Un al treilea posibil criteriu de alcătuire a listei scurte cu firme pentru analiză suplimentară ar putea fi marjele de profit. Este o firmă cu marjă ridicată una de calitate superioară? Mulți par să creadă că da. Marjele pot să însemne multe lucruri: marja brută procentuală (vânzările minus costul bunurilor vândute și împărțit la vânzări), marja EBITDA (profitul înainte de impozite, taxe, depreciere și amortizare, împărțit la vânzări) sau marja EBIT (câștigul înainte de impozite și taxe, împărțit la vânzări);
Când facem o listă scurtă a firmelor, noi la Nalanda începem cu rentabilitatea istorică a capitalului utilizat (ROCE). Acesta este profitul din exploatare al firmei ca procentaj din capitalul total utilizat. Avantajul utilizării ROCE este că ia în calcul calitatea situației de profit și pierdere (la numărător), precum și bilanțul contabil (la numitor);
Un ROCE mare, de 20%, ne arată că această firmă câștigă câte 20 de dolari la fiecare 100 pe care îi investește. Ceea ce echivalează cu a depune la bancă 100 de dolari și a câștiga din această depunere 20 de dolari după un an;
Palmaresul istoric median ROCE al portofoliului nostru cu 30 de firme – din care majoritatea au vechime de peste 35-40 de ani – este în jur de 42%;
Managerii foarte buni trebuie să le furnizeze clienților lor produse și servicii care sunt superioare celor ale concurenților; să aloce în mod prudent capitalul; să atragă și să păstreze angajați de bună calitate; să gestioneze atent structura costurilor (care trebuie să fie pe măsura mărimii și veniturilor firmei); să mențină un bilanț contabil de calitate superioară; să inoveze permanent, prin asumarea unor riscuri calculate. Toate acestea trebuie să se coreleze – și se corelează – cu un ROCE ridicat;
Odată ce am pus pe lista scurtă o companie fiindcă are un ROCE constant ridicat, începem să-l analizăm avantajele competitive. După săptămâni sau luni de documentare, am putea conchide că acest ROCE ridicat nu este sustenabil și că firma pur și simplu a avut noroc în trecut. Asta este. Atunci decidem să nu ne apropiem;
ROCE este un indicator excelent al capacității unei firme de a-și utiliza capitalul. Un ROCE ridicat denotă că aceste firme realizează un profit din exploatare ridicat în raport cu capitalul pe care l-au utilizat. Firmele foarte bune nu încearcă nici să maximizeze profitul din exploatare, nici să minimizeze capitalul utilizat; ele încearcă să câștige maximum de profit din exploatare pe unitatea de capital utilizat;
O companie care realizează un ROCE ridicat, în condiții de creștere modestă a veniturilor, va genera numerar excedentar. Cu o ”pernă amortizoare” de numerar din ce în ce mai dolofană, echipa managerială a firmei X poate alege să lanseze produse noi sau să se dezvolte în alte zone geografice. Chiar dacă noua activitate eșuează, X poate să-și revină grație capacității sale de a genera lichidități din activitatea de bază;
Lista noastră scurtă preliminară, cuprinzând vreo 150 de companii, constă numai din cele care au realizat un ROCE de peste 20% în ultimii 5-10 ani sau mai mult;
Strategia noastră de a selecta numai companii cu ROCE ridicat pentru lista inițială va exclude, în mod invariabil, unele firme potențial învingătoare, dar va exclude și sute de firme de calitate slabă, pe care noi nu ne-am dori niciodată să le deținem. Așadar, în medie, eu cred că această abordare funcționează bine pentru noi;
Știm că, dată fiind natura firmelor pe care le căutăm – cele cu grad de risc foarte scăzut și de o calitate excepțională a afacerii – ele nu vor fi aproape niciodată disponibile să le luăm ieftin. Piața nu este idioată; aproape întotdeauna este eficientă. Aproape întotdeauna. Nu întotdeauna. Noi așteptăm puține ocazii de a plăti ceea ce noi numim ”un preț rezonabil”. Nici prea mic, dar nici prea mare;
Ori de câte ori piețele se excită în privința unui eveniment macroeconomic, managerii de fonduri se comportă, în mod previzibil, sărind cât ai clipi din ochi în căruța proximă a prețurilor acțiunilor. După care au timp berechet să-și plângă în pumni;
Noi nu luăm în seamă nicio informație macroeconomică proximă. Nu credem că aceste date ne-ar ajuta să evaluăm succesul ultim sau eșecul unei firme. Nu avem consilieri economici, nu discutăm cu economiștii băncilor sau caselor de brokeraj și nu dezbatem niciun fel de indicatori economici în ședințele noastre de echipă. Ponderea lor în decizia noastră de a investi sau nu este un mare zero;
Definim foarte clar unitatea de analiză ca fiind compania. Nu economia, nu piața, nu o temă. Pe noi ne interesează indicatorii fundamentali ai companiei – nimic altceva. Noi nu am investit niciodată într-o temă și nici n-o vom face vreodată;
Dacă prețul acțiunilor scade din cauza unei performanțe slabe în unul sau două trimestre, nu ținem seama de declin, considerându-l un eveniment proxim. Dar, dacă declinul rezultă dintr-o pierdere a cotei de piață timp de trei ani la rând, ne punem întrebarea dacă nu cumva compania are ceva fundamental greșit;
Zona gri dintre aceste două extreme ne dă nouă cele mai teribile dureri de cap. Eu nu cunosc nicio metodă infailibilă pentru dezlegarea misterului; răspunsul va fi aproape întotdeauna foarte specific companiei în cauză;
Când piața indiană a acțiunilor a început să scadă, din martie 2008 încolo, noi am început să cumpărăm firme de înaltă calitate și nu ne-am oprit până în primele luni ale anului 2009. Cu cât piața cădea mai jos, cu atât se întețea frenezia noastră de achiziții. În decembrie 2008, fondul oferise o rentabilitate anualizată (denumită rata internă de rentabilitate IRR) de minus 55%, iar noi am continuat să investim cât de mult puteam. Rentabilitatea anualizată a fondului, în rupii, la nivelul lunii septembrie 2022, a fost de 20,3% (după plata tuturor comisioanelor și cheltuielilor);
Ce ne-a permis nouă să investim, când lumea părea să se apropie de sfârșit? Am ignorat toate cauzele proxime ale declinului cotațiilor și ne-am concentrat exclusiv pe sursele ultime de succes al unei firme;
Firmele de calitate superioară nu sunt decât rareori disponibile spre vânzare la un preț atrăgător. Piețele sunt foarte eficiente în majoritatea timpului. Dar, când cauzele proxime se despart de cele ultime, piețele pot să ofere chiar și firme magnifice la un preț rezonabil;
În toiul groazei provocate de pandemia Covid-19, în martie 2020, piața indiană a căzut cu 23%. Nu ne mai opream din cumpărat, iar investițiile noastre din acea singură lună au fost cu 12% mai mari decât în cei 4 ani anteriori la un loc. În contrast izbitor, investitorii străini de portofoliu din India au retras 8,7 miliarde de dolari de pe bursa indiană în martie 2020. Suma totală investită de noi în 2020 s-a dovedit a fi peste o treime din totalul cumulat al investițiilor făcute de noi în cei 13 ani dintre 2007 și 2019;
Noi studiem istoria unei firme pentru a-i înțelege indicatorii financiari fundamentali, pentru a-i evalua strategiile, pentru a-i cântări poziția competitivă și, în sfârșit, pentru a-i atribui o valoare;
Analiștii produc prognoze, deoarece clienții lor le cer să producă prognoze. Eu sunt sigur că mulți analiști știu cât este de inutil acest exercițiu. Indiferent de modul în care evaluăm probabilitatea de a ghici corect datele financiare de anul viitor, este probabil mai rău decât să ghicești dând cu banul și alegând cap sau pajură;
Singurele date financiare pe care noi le pregătim sunt pentru ultimii 10 ani sau mai mult. Indicatorii noștri de analiză nu folosesc proiecții. În loc de prognoze, noi folosim aceleași informații financiare faptice la care are acces toată lumea;
Noi vrem ca firmele noastre să câștige cotă de piață pe termen lung, fiind perfect conștienți că tendința poate, ocazional, să se inverseze pe termen scurt;
Noi n-am făcut niciodată analize DCF (Discounted Cash Flow) și nici nu vom face vreodată. Dar știu că mulți analiști și investitori – dacă nu cei mai mulți – fac. Poate că au descoperit vreo metodă de a privi până departe în viitor, care mie îmi scapă;
Pentru portofoliul nostru, mediana multiplului PER realizat, calculat atunci când am cumpărat companiile, este de 14,9;
Noi rafinăm această metodă în cazul companiilor din sectoare ciclice și al celor care nu au demonstrat o creștere constantă a câștigurilor (de exemplu, dacă profitul a rămas pe un platou de-a lungul ultimilor 5 ani sau s-a dublat anul trecut);
Atunci când evaluăm o companie, riscul vine pe primul loc, calitatea pe al doilea și valoarea atribuită, la sfârșit;
Ca investitori pe termen lung, noi ne-am disociat de obsesia pentru ”ce se va întâmpla?” și am înlocuit-o cu ”ce s-a întâmplat efectiv?” Prima este o grămadă amorfă de ipoteze și opinii, iar ultima, în mare măsură, constă din fapte;
Atribuirea de greutate unui palmares anterior este o condiție necesară pentru reușita investiției, dar în nici un caz nu este suficientă. Noi constatăm că acest lucru se adeverește mai ales în sectoarele care se schimbă cu repeziciune – și care pot să aibă sau nu legătură cu tehnologia;
Când cumperi acțiuni într-o firmă, intri nu doar în firma respectivă, ci și în industria ei. De exemplu, chiar dacă eu cred că investesc într-o companie care produce și vinde obiecte sanitare, moștenesc toate bunele și relele branșei obiectelor sanitare. Nicio firmă nu este o insulă. Nu putem ignora tipurile de firme din jurul ei;
Sectoarele cum ar fi turnurile de telecomunicații, fabricile de confecții textile și produsele chimice vândute în vrac sunt notorii ca ”distrugătoare de valoare”. Majoritatea firmelor din aceste branșe cu greu reușesc să-și acopere costul capitalului;
Una din valorile extrem de subapreciate în orice strategie este ceea ce ne sfătuiește să nu facem. Principiul convergenței îmi cere să evit investiția în aceste sectoare. Dacă majoritatea companiilor nu reușesc s-o scoată la capăt, de ce aș crede eu că această companie este unică?
Decizia mea efectivă de a investi depinde de factori ca evaluarea financiară, riscul financiar, palmaresul echipei manageriale, alocarea capitalului, concentrarea clientelei, cota de piață și așa mai departe;
Portofoliul nostru este plin cu firme din sectoare dezirabile: enzime, vopseluri, mașini de gătit, outsourcing de procese, rulmenți, compresoare, aparate electrice pentru piața de consum, obiecte sanitare și turbine pe abur, ca să numim doar câteva;
Noi suntem sensibili la preț. La momentul investiției, raportul median PER (preț/câștig) pentru portofoliul nostru este sub 15, pe când cel al pieței indiene s-a plasat între 19 și 20. Rareori s-a întâmplat să plătim mai mult decât de 20 de ori PE-ul realizat. Mai important decât orice altceva, noi n-am spus niciodată lucruri de genul ”Asta-i o afacere atât de grozavă, încât până și un 30 PE ar fi justificat!”
Companiile din portofoliul nostru sunt cu adevărat superbe, dar pe baza unor date empirice perfect verificabile: indicatori financiari, cota de piață din sectorul de profil, calitatea bilanțului contabil și satisfacția clienților. Mai mult decât atât, piețele sunt, în general destul de eficiente – firmele ca acestea nu vor fi decât rareori disponibile la prețuri de chilipir;
Noi am ales să rămânem inactivi pe perioade lungi, până obținem prețul pe care îl dorim. Valoarea estimată contează pentru rentabilitatea acțiunilor pe termen lung în raport cu perioada de timp în ani, cu țările luate în calcul și cu mărimea companiilor. Cu cât evaluarea este la un nivel mai scăzut, cu atât crește perspectiva câștigurilor pe termen lung;
Noi am observat o convergență mai pronunțată în sectoarele mai vechi (de exemplu: vopseluri, îmbrăcăminte, motoare, turbine, automobile) și mai puțină în cele mai noi (de exemplu: realitate virtuală, robotică, vehicule electrice, biotehnologie). Domeniile de activitate converg spre o soartă similară după ce firmele protagoniste au avut suficient timp ca să-și planifice și să-și execute strategiile, după ce învingătorii și perdanții au fost (esențialmente) desemnați și atunci când ritmul schimbării s-a domolit;
Singurele lucruri pe care investitorii pot să se bazeze ca să evalueze o companie sunt semnalele emise de aceasta – unele directe și altele indirecte, unele inteligibile și altele bizare, unele actuale și altele întârziate, iar unele cantitative și altele calitative;
Companiile emit semnale sub forma comunicatelor de presă, a interviurilor acordate mass-media, a întâlnirilor de comunicare trimestrială, a rapoartelor anuale, a dividendelor, a răscumpărărilor de acțiuni proprii, a achizițiilor de firme, a informațiilor înaintate Comisiei pentru Burse și valori Mobiliare, a reușitelor cu care se laudă prin ziare și prin multe, multe alte mijloace;
Noi tratăm comunicatele de presă ca pe ceea ce sunt în realitate: un semnal ieftin dat de companii, ca să-i facă invidioși pe competitori și ca să-i atragă pe investitori, pe angajați și pe clienți;
Excelența este rară în lumea noastră, inclusiv în cea de business. Pur și simplu nu vei ști acest lucru, dacă te bazezi pe interviurile cu manageri;
Perspectivele de profit sunt un semnal mincinos, cu toate că managerii se prea poate să creadă în ele cu înflăcărare. Sunt un semnal ieftin, ușor de produs și care nu cere prea mult efort ca să fie livrat;
Atunci când managerii afacerii sunt hiperconcentrați pe atingerea obiectivelor de profit trimestrial, orientarea lor pe termen lung trece în plan secund; când o companie este disperată să facă o achiziție doar ca să-și atingă ținta de profit, riscă să plătească în plus pentru un activ prost; când un manager este incapabil să spună adevărul despre jongleriile contabile, acestea se tot adună în timp;
Nu ne-am obosit niciodată să evaluăm perspectivele de profit din partea companiilor și am încercat să le convingem pe multe dintre cele aflate în portofoliul nostru să înceteze această practică. Rezultatele, trebuie să recunosc, au fost amestecate. Obiceiurile vechi mor greu;
Managerii știu ce vrei tu să auzi și, în majoritatea cazurilor, exact asta vei auzi;
Nu folosim niciodată întâlnirile cu managerii ca să construim argumentația unei decizii de a investi sau să ne testăm niște ipoteze importante, fiindcă știm că vom auzi ce vor ei ca noi să auzim și nu ce vrem noi să știm;
La Nalanda tratăm trecutul ca pe unul dintre cele două semnale cruciale și sigure pentru deciziile noastre de a investi sau de a ceda o investiție. Trecutul s-a întâmplat. Este acolo și putem să-l vedem. Este un semnal de netăgăduit al demersurilor și rezultatelor companiei. Problema, bineînțeles, este că investitorii par intens concentrați pe a primi semnale despre viitor;
Un semnal onest nu este ”marja noastră va fi de 15% în anul viitor”, ci ”marja noastră medie a fost de 12% pe ultimii 10 ani”; un semnal onest nu este ”peste doi ani, vom avea fluxuri de numerar disponibil”, ci ”am generat flux de numerar disponibil doar într-un singur an din ultimul deceniu”; un semnal onest nu este ”vom lansa șase noi produse la anul”, ci ”în istoria noastră recentă, am lansat, în medie, câte un produs nou la fiecare doi ani”. Fără povești, fără proiecții, doar fapte despre trecut;
O reputație bună este un semnal foarte costisitor – și, ca atare, unul onest – pentru că nu poți să-ți clădești un nume în nici un sector economic, fără un consum enorm de timp și efort managerial, de-a lungul a mulți ani, dacă nu chiar decenii;
În lumea afacerilor, emițătorii de semnale – companiile – sunt clar învingătoare în fața receptorilor – a noastră, a investitorilor creduli. Nici nu-i de mirare că avem o performanță mai proastă decât piața în ansamblul ei;
Ne bazăm în exclusivitate pe semnalele oneste din partea companiilor, adică pe semnalele care, la fel ca în lumea naturală, sunt costisitor de produs. Printre acestea se numără performanțele operaționale și financiare din trecut și semnalele neoficiale din partea furnizorilor, a clienților, a competitorilor, a foștilor angajați și a specialiștilor în domeniu;

Secțiunea 3 – Nu fii lenes – fii foarte leneș

Principiul Grant-Kurten al investiției: Atunci când găsim firme de înaltă calitate care nu își modifică fundamental caracterul pe termen lung, trebuie să exploatăm fluctuațiile inevitabile pe termen scurt din activitățile lor, pentru a cumpăra și a nu vinde;
Pentru noi, trăsăturile de caracter cruciale ale unei firme de calitate superioară sunt palmaresul operațional și financiar impecabil, un sector de activitate stabil, un standard înalt de guvernanță corporativă, un avantaj competitiv care poate fi protejat, o cotă de piață în creștere și un grad scăzut de risc economic și financiar;
Noi vindem cu următoarele trei condiții:
- Un declin al standardelor de guvernanță,
- Alocarea flagrant greșită a capitalului,
- Prejudicii ireparabile aduse firmei
Țineți minte că maximum ce putem pierde este suma pe care am investit-o, dar nu există limită pentru cât de sus poate să urce cotația unei acțiuni. Dată fiind calitatea firmelor din portofoliul nostru, preferăm să ne asumăm riscul de a vinde târziu, și a pierde ceva capital, decât să vindem devreme și să ratăm un câștig substanțial;
N-are rost să-ți pierzi timpul, energia și resursele mintale, făcându-ți griji pe seama frământărilor de zi cu zi ale firmelor de înaltă calitate. Firmele de acest fel pot fi extrem de reziliente pe termen lung;
Noi am valorificat fluctuațiile inevitabile pe termen scurt, în cazul companiilor de calitate superioară, ca să investim la niveluri atrăgătoare de evaluare. Dar, pentru că aceste ocazii bune apar doar rareori, și noi cumpărăm doar rareori. Suntem leneși;
După ce am investit, nu luăm în seamă fluctuațiile pe terme apropiat, pentru că trăsăturile caracteristice fundamentale ale firmelor de calitate excepțională rămân stabile pe termen lung. Nu vindem niciodată la evaluare – suntem foarte leneși;
Am vândut doar atunci când a existat o alocare flagrant eronată a capitalului sau au existat daune ireparabile aduse companiei;
Dat fiind că firmele excepționale rămân excepționale timp de o eternitate, toată lumea le știe. Investitorii își duc ofertele de preț în sus, și pe bună dreptate. Multiplii PER pe 10 ani ai unora dintre cele mai profitabile companii din sectorul de consum al Indiei sunt astronomici. De exemplu: Asian Paints, 56; Colgate India, 41; Dabur, 44; Hindustan Unilever, 51; Page Industries, 65. Ca investitori sensibili la preț, noi nu trebuie să cumpărăm acțiuni ale acestor firme, pentru că evaluările lor ar fi aproape întotdeauna prea sus pentru noi. Și nu cumpărăm;
Firmele excepționale rămân excepționale vreme mult mai îndelungată decât credem noi. Probabilitatea ca o firmă nu prea grozavă să devină excelentă de-a lungul timpului este infinitezimală;
Începând din anii 1990, în peste trei sferturi din sectoarele economice ale Statelor Unite cota de piață a jucătorilor lideri a crescut. Aceste companii raportează marje de profit mai mari și le asigură randamente superioare acționarilor, ceea ce, mai departe, le permite să-și crească și mai mult puterea de piață;
Un element crucial al filozofiei noastre de investiții este acela că nu confundăm fluctuația prețurilor cu punctuația în evoluția firmelor. Pe termen lung, prețurile acțiunilor pot să varieze, dar caracterul excelent al firmelor tinde să se mențină între niște limite;
Întrebați orice investitor pe termen lung despre strategia lui de investiții și aproape toți vor proclama că ei cumpără și păstrează companii de calitate superioară. Mă îndoiesc că măcar vreunul va recunoaște că el cumpără companii de calitate inferioară ca să le vândă mai târziu pe un preț mai mare;
Fiecare investiție proastă începe cu o poveste bună. Ignorăm entuziasmul cu privire la evaluarea făcută de analiști și ne concentrăm exclusiv pe calitatea firmei
Cea mai bună protecție ca să nu ne lăsăm luați pe sus de o indicație fals pozitivă – o fluctuație a prețului acțiunilor care face o companie proastă să arate mai bine decât în realitate – este întrebarea pe care noi o rostim pentru fiecare investiție: Vrem să fim proprietari permanenți ai acestei companii? Suntem absolut siguri că vrem să trăim cu ea pentru totdeauna? Suntem dispuși să nu o vindem niciodată?
De la înființarea noastră din 2007, noi nu am cumpărat decât atunci când acțiunile unei companii au fost părăsite de investitori din cauza unui eveniment macroeconomic advers, a dificultăților din industrie sau a pesimismului față de perspectivele firmei. În trei ocazii (criza financiară globală, criza monedei euro și pandemia Covid-19), toate cele trei cauze combinate ne-au oferit o oportunitate de cumpărare fără precedent;
Noi evităm să investim în firme proaste atunci când prețul acțiunilor sunt în creștere, pentru că ne concentrăm pe calitatea (inferioară) a firmei și ne punem întrebarea dacă vrem s-o deținem pentru totdeauna;
Lucrul de care ai nevoie ca să devii un investitor de succes nu este intelectul, o marfă de uz curent, ci răbdarea – marfă rară;
Noi nu investim decât în ceea ce credem că sunt firme fenomenale. Dar știm, totodată, că unele s-ar putea să nu aducă rezultatele scontate și că slaba lor performanță va trebui să fie plătită cumva. Așadar, pentru investitorii ca noi, chiar și numai gândul de a le vinde pe învingătoarele noastre ar fi mai rău decât greșit. Ar fi o prostie;
Noi cumpărăm ca să nu vindem niciodată. Niciunul dintre specialiștii noștri nu petrece nici măcar un singur minut gândindu-se să vândă, doar dacă firma în cauză face o alocare a capitalului flagrant greșită sau dacă este (din punctul nostru de vedere) iremediabil compromisă;
Simplul fapt că am timp să mă gândesc nu înseamnă că voi gândi corect; am comis greșeli de cumpărare și voi continua să comit. Dar, eliberat de grijile vânzării, procesul nostru de cumpărare este extrem de concentrat și de disciplinat;
Perioada de deținere pentru acțiuni a continuat să scadă în ultimele decenii. Investitorii nu tranzacționează doar de dragul de-a face tranzacții. Ei vând X ca să cumpere Y, pentru că presupun că Y are perspective mai bune decât X. La puțin timp după aceea, se descotorosesc de Y ca să cumpere Z, din același motiv. Întotdeauna pare să existe ceva mai bun pe piață;
Oportunitatea de a deține o firmă remarcabilă nu apare decât foarte rar, iar dacă am câștigat la această loterie, de ce am tăia găina care face ouă de aur?
Cunoașteți vreun proprietar care își vinde și își cumpără casa la intervale frecvente? Proprietarul își verifică prețul casei în care stă în fiecare zi, în fiecare lună sau în fiecare an, ca s-o vândă la un preț mai mare și să cumpere alta la un preț mai mic? Dacă nu, eu nu văd de ce am trata altfel deținerile de acțiuni. Noi suntem fericiți să deținem o companie excelentă și s-o tratăm ca pe casa noastră;
Investițiile sunt o profesiune cu totul deosebită, unică aș spune, în care lipsa de activitate poate să aducă o răsplată uriașă. Așa a fost pentru noi. Vom continua să fim leneși. Foarte leneși;
Toți văd cum se creează avuție nemăsurată de către oameni care nu vând niciodată, dar gândesc și se poartă de parcă vânzarea ar fi cea care aduce bogăție;
Investitorii, foarte pricepuți la matematică, cred că înțeleg acumularea capitalizată. Dar dovezile conduc la altă concluzie – perioada de deținere a acțiunilor abia dacă depășește câteva luni. Investitorii nu pot sau nu vor să se arate răbdători și, de regulă, vor apăsa butonul de exit după câștiguri sau pierderi anemice;
Comunitatea investitorilor își complică singură existența, muncindu-și creierii ca să descopere ”cele mai bune” investiții. Eu am văzut algoritmi de o complexitate ieșită din comun și foi de calcul cu mulți megabiți, pentru estimarea valorii și calității unei firme. Pe de altă parte, noi suntem interesați doar de executarea unui proces clar și logic de investiții;
Eșecul majorității investitorilor nu rezidă în faptul că urmează un model greșit, ci în faptul că nu urmează în mod repetat un model bun. Nu trebuie să fii un geniu ca să emiți teoria că investiția în echipe excelente de management, care administrează companii excelente, ar trebui să conducă la succes pe termen lung – dar câți sunt capabili să traducă această teorie în practică zi de zi, an de an?

Algoritmul nostru are doar trei pași:
- Eliminăm riscurile semnificative.
- Investim numai în companii excepționale, la un preț corect.
- Le deținem pentru totdeauna

”Țelul tău ca investitor ar trebui să fie pur și simplu acela de a cumpăra o participație într-o afacere ușor de înțeles, la un preț rațional, ale cărei câștiguri se vor materializa la un nivel mai ridicat aproape cert peste cinci, zece sau douăzeci de ani. În timp, vei găsi doar câteva companii care se ridică la aceste standarde – deci când vezi una care le îndeplinește, ar trebui să cumperi o cantitate însemnată de acțiuni. Totodată, trebuie să reziști tentației de a te abate de la regulile tale îndrumătoare” – Warren Buffett

Idei culese din carte de Sorin Scorțan